文|研究员陈珍珍 周勤

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2021年，在地产行业下行的一年里，物业管理行业频繁释放出积极信号，物业公司实现了营收与业绩的双向高速增长。截至4月18日，除少数公司暂缓发财报外，已有52家上市物企公布2021年全年业绩。

本文选取营业收入排名前十的头部上市物企为样本，通过分析其中的国营物企和民营物企在资本市场、管理规模、营业收入、业务结构、盈利能力、关联地产方、并购市场、人才激励等方面的差异，反映当下行业内不同类型头部企业的发展状况及方向。

资本市场:

国企估值更高，抗压能力强

从市值来看，国企总市值整体高于民企，且分布相对集中。截至2022年4月18日，营收TOP10的上市物企中，国企总市值均值为357.65亿元，略高于民企总市值均值（301.19亿元）。

具体而言，碧桂园服务稳居市值首位，达1056.07亿元。国企中，华润万象生活居市值之首，中海物业、保利物业与招商积余之间市值相差较少，而民企中，位居民企市值第二位的绿城服务与碧桂园服务相差近800亿元，金科服务、雅生活服务、融创服务市值在110-170亿元之间，民企呈现两级分化。

从估值来看，国营物企市盈率明显高于民营物企。截至2022年4月18日，营收TOP10上市物企中，国企市盈率均值为35.6，约是民企市盈率均值（15.4）的2.3倍，国企市盈率均高于民企。可以看出，资本市场给予具有国资背景的物企更高的估值。

具体而言，华润万象生活市盈率居首位，为42.57倍，民企中碧桂园服务市盈率最高，为26.41倍。

从股价来看，民营物企股价波动较大，国营物企抗压能力较强。从股价走势来看，自2021年下半年以来，受制于地产行业的影响，物企股价呈现大幅下降趋势，民企降幅更为显著。如碧桂园服务，自2021年6月29日的85.20降至2022年4月18日的38.70，降幅达54.6%；而同期的招商积余，2021年6月29日的收盘价17.30，截至 2022年4月18日收盘价17.96，期间股价波动甚微。

管理规模:

国企稳健增长，民企有所放缓

2021年，物业管理行业仍处于规模化发展阶段，上市物企管理规模延续增长态势。

从在管面积来看，营收TOP10物企中民企管理规模均值略高于国企。2021年，营收Top10上市物企中，四家国企在管面积合计1170.37万平方米，均值为292.59万平方米，而六家民企在管面积合计2251.82万平方米，其中碧桂园服务在管面积远高于其他物企，明显拉高民企在管面积均值，剔除该企业数据后，民企在管面积均值为297.22万平方米（剔除前，在管面积均值为375.30万平方米）。

此外，从在管面积增速方面来看，国企规模拓展较为稳健，民企有所放缓。2021年，营收TOP10上市物企中，国企在管面积增速均值为36.8%，较2020年同期增速提升12.7个百分点，规模实现稳健增长。而2021年民企在管面积增速均值为55.1%，虽较国企高出18.3个百分点，但较2020年同期增速下降13.9%，民企规模扩张速度有所放缓。

具体而言，碧桂园服务在高体量基础上仍实现翻倍增长，世茂服务、金科服务、融创服务规模增速均超50%。

从第三方占比来看，民企第三方占比显著高于国企。2021年，营收TOP10上市物企中，国企在管面积中来自第三方的占比均值为47.1%，而民企在管面积中来自第三方的占比均值达61.6%。民企逐步减少对母公司及其关联方的依赖，加大第三方拓展力度，以期赢得更多的市场份额。

营业收入:

国企相对集中，民企分化悬殊

从营业收入来看，营收TOP10上市物企中，国企的营收分布相对集中，民企营收分化悬殊。2021年，四家国企营收总额为379.69亿元，均值为94.92亿元，数额分布较为集中。而六家民企营收总额达777.87亿元，均值为129.64亿元，其中碧桂园服务营收占比近4成（约37.1%），民企之间的营收数额差距悬殊。

国企、民企营收占TOP10总营收的比例分别为32.8%、67.2%，民企营收占比较2020年提升4.5个百分点。此外，从营收增速方面来看，国企营收增速均值为31.9%，整体增速较为稳健，而民企营收增速均值为60.9%，约是国企的1.9倍。从占比和增速变化两个指标可以看出民营物企的业务发展力度及速度更为显著。

具体来看，民企中碧桂园服务营收及增速均居首位，金科服务营收增速紧跟其后，表现出较强的成长能力。

业务结构:

国企巩固基础，民企力拓增值

2021年，得益于政策对“物业服务+生活服务”的支持，物业服务企业通过加强与业主的粘性和多元化的服务场景，逐步渗透居民生活，为其带来更多发展空间和业绩增长点。

分企业类型来看，国企的基础物业服务及其他物业服务收入占比高于民企，分别高3.7及4.5个百分点，而社区增值服务及非业主增值服务收入占比明显低于民企。同时，民企在业务结构的调整速度相对较快，增值服务增速明显高于国企。其中社区增值服务收入占比均值较2020年同期增加4.1%，国企仅增长1%，非业主增值服务收入占比均值同比增长2.9%，而国企增长不足1%。

就企业而言，2021年碧桂园服务社区增值服务收入超越绿城服务跃居第一，达33.28亿元。金科服务重视社区增值服务生态圈的构建，2021年社区增值服务的渗透率、转化率和复购率均有大幅的提升，社区增值服务收入增速最快，高达566.0%。

盈利能力:

民企效率领先，国企尚有差距

从盈利能力来看，无论毛利率还是净利率，营收TOP10物企中的国企与民企相比，仍存在一定差距。四家国企毛利率平均为20.23%，六家民企平均为28.09%。差距值上，净利率指标比毛利率收窄。国企净利率平均值为10.55%，民企为15.05%。

对比细分业务领域：营收TOP10物企中，民企基础服务毛利率（24.06%）高于国企（14.74%），差距为9.32个百分点。社区增值服务方面，差距为11.90个百分点。但是，其中碧桂园服务（60.50%）遥遥领先于其它物企，显著拉高民企社区增值毛利平均。如果扣除碧桂园服务，则差值为7.43个百分点。非业主增值服务方面，民企（35.41%）领先国企（22.81%），差值为12.59个百分点。

毛利占比上，中海物业基础服务占比最高（59.92%），保利物业处于第二（47.37%），华润万象生活因商管业务其它项占比最高（62.83%），如果扣除其它项，则基础服务占比55.32%。总体来看，公布细分数据的三家国企，扣除其它扰动项，则基础服务占比国企高于民企。这反映出民企在增值服务等领域拓展步伐更积极。

关联地产方：

从速度到稳健，国企优势凸显

物企关联地产母公司方面，国有开发企业对增长控制比较稳健，在国资委要求下率先去杠杆。在一向以速度取胜的地产开发行业，这曾被视为劣势。但是如今，随着2021年下半年地产调控政策收紧，发展环境发生变化，曾经的劣势如今转为优势。对照三道红线政策要求，房企流动性危机骤升。诸多民营房企相关指标恶化，面临流动性危机。

截至4月14日已发布年报的关联房企业绩情况来看，营收指标国企平均增长22.41%，民企平均为18.80%，国企领先。对比归母净利润增速，虽然均有所下降，但国企平均下降4.99%，而民企下降了11.64%。另外，其中保持正增长的两家企业分别为绿城中国和华润置地。无论国企、民企，稳健正确的战略选择、才是困境中让企业立于不败之地的根本。

未来，随着国企在开发体系中市场份额有望继续上升，带来关联方交付的增长，将进一步利好头部物企中国有企业扩大市场份额。

并购市场：

从观望到出手，国企蓄势破局

过去两年，由于决策过程更审慎，收并购顾虑及条框限制更多，国有物企较少进行并购。与此形成鲜明对比，民企流程更灵活、决策效率更快，因而也更容易把握收购机会。从2021年至2022年3月并购数据来看，营收TOP10物企中，民企每家平均交易数量6件，平均交易金额57.22亿元。而国企招商积余和华润万象生活平均交易数量2件，平均金额18.02亿元。

但是，快速收并购也是一把双刃剑。市场标的鱼龙混杂，隐形债务、过度承诺、管理冲突、并购后丢盘等情况并不少见。保利物业2019年底IPO，所得款项计划57%用于择优并购、发展战略联盟及扩大业务规模。但是，2021年4月更改款项用途，将该比例下调至35%，而开拓增值服务资金占从15%提升至35%。

今年年初以来，以华润万象生活和招商积余为代表，国企并购实现破局。当前，物管市场整体格局仍比较分散，地产母公司信用又处于分化中。在更有利的估值面前，有这两家示范在先，是否会有更多国企调整战略规划、以更积极姿态投入并购扩展规模、补齐业态，值得拭目以待。

人才激励：

民企更领先，国企正发力

过去两年，市场薪资待遇水平不断水涨船高，股权等多种人才激励方式不断被民营物企采用。与之对比，国企在开展员工持股、股权激励等方面，审批流程更复杂，对业绩有更严格要求。国企似乎一度对优秀人才的吸引力下降了。

《国企改革三年行动方案》实施以来，股权激励、员工持股计划等日益受到关注，上市国企实施股权激励数量也在显著增加。股权和分红激励的实施条件和政策边界逐渐清晰，有助于调动员工积极性，提升企业市场化经营水平。

一方面，部分民营物企受地产关联方影响，出现薪资跟随地产下调的情况。另一方面，近期国有物企优化薪酬管理体系，积极开展股权激励。华润万象生活和保利物业公告了员工持股（股权激励）计划。招商积余在2021年度业绩发布会上表示，将在合适的时机推出股权激励方案。国企本身人员队伍相对稳定，加以激励措施，有望在保障服务品质同时，提升在激烈市场中的竞争能力。

总结

地产行业环境变化，给物业管理带来深刻影响。对比2021年营收TOP10物企指标，国企在市值表现、市盈率、市场波动抗压能力方面优于民企，但在盈利能力方面和民营企业存在差距。国有企业正通过更积极的外拓动作、完善激励机制等，培育更强市场竞争能力。关联母公司稳健表现和市场地位加强，有望为头部国企带来更多交付面积。这些是未来国企发展的优势所在。

但是，物业管理关系千家万户、为百姓提供身边的服务；作为劳动密集型行业，解决大量基层就业；行业特性决定了民营企业占据市场主力。无论国企民企，平等参与市场竞争，提升行业规范性、提升服务水平。同时，在某些领域例如公共服务，国企更加具备优势；在基础保障等领域，国有企业也需要承担更多责任。

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